浙商证券：给予交通银行买入评级，目标价位7.31元

2022-03-27浙商上市公司股份有限母公司洪冠华,梁凤洁对国美进行科学研究并发布了科学研究报告《国美2021年修订本专题报道：盈利工业产值向上，零售商大战略升级》，本报告对国美注意到购入打分，认为其目标单价为7.31元，当前股价为4.56元，预期上涨幅度为60.31%。

国美(601998)

盈利概要

2021A 国美归母财年营业收入+13.6%，工业产值环比+0.5pc；盈利营业收入+5.0%，工业产值环比+1pc； ROE 10.7%，营业收入+0.6pc； ROA 0.72%，营业收入+3bp。 2021Q4 不当借贷余额环比-4.1%，不当率 1.39%，环比-9bp，拨备增幅 180%，环比-4.5pc。

盈利工业产值向上

2021A 国美归母财年营业收入+13.6%，工业产值环比+0.5pc；盈利营业收入+5.0%，工业产值环比+1pc， 2021 年以来盈利工业产值逐季改善，主要正因如此非息补贴工业产值增加。展望未来，国有资产总质量外部环境，新零售商大战略升级，将高明保持平衡盈利放缓。具体来看： 2021A 国美负债净补贴营业收入-1.7%，工业产值环比持平，主要受借贷工业产值放缓影响；非息补贴营业收入+28.1%，工业产值环比+6.6pc，中收和其他非息补贴工业产值以外环比增加，中收营业收入工业产值增加 4pc 至 24.4%，其他非息补贴营业收入工业产值增加 11.7pc 至 35.2%； 2021A 国美国有资产减值损失营业收入-7.2%，减值受压消减；成本补贴比较往年提高 2.5pc，主要归因于较高基数效应。

零售商大战略升级

零售商大战略初见成效， 2021A 国美借助大财货行政补贴 149.6 亿元，营业收入高增 56.2%。国美明确提出以财货行政为核心驱动打造“新零售商”，将资源向零售商业务倾斜，目标在两到三年内借助零售商业务补贴占比微 50%（2021 年国美零售商金融业务盈利占比为 40%），将高明保持平衡盈利放缓。

新零售商主要举措来看：①组织的系统冗余， 2021 年 11 月国美将原零售商银行部、位数金融部的部分团队和职能并入新设的财货行政部，结合产品、渠道、零售商商行政，增加零售商商服务能够。②零售商商经销深化，通过“零售商商旅程经销+特色客群经销”的经销Mode，有效增加财货零售商商数，外宾及富裕零售商商自订微 10 万，私行零售商商数营业收入增 18%。③海沟联动打通，通过“财货行政、国有资产行政、综合融资”三大海沟赋能新零售商发展，同时利用的母公司协同助力财货行政， 2021 年零售商产品交叉贩售规模营业收入高增 95%至 876 亿元。

不当持续双降

不当之外， 2021Q4 国美不当借贷余额环比-4.1%，不当率 1.39%，环比-9bp，连续五个四季借助不当双降，同时前瞻基准关注率较 21H1-41bp 至 1.75%，为多达 8 年来一个系统高度。拨备之外，2021Q4 国美拨备增幅环比-4.5pc 至 180%，仍处在多达三年较高高度，同时根据盈利发布会揭发，国美提高了房地产借贷的拨备，整体拨贷比微 6%，较对公借贷拨贷于有一倍。随着风险行政“控新清旧”等举措的绕过，届时国有资产总质量基准有望继续冗余。

盈利分析及作价届时 2022-2024 年归母财年营业收入放缓 13.80%/14.10%/14.49%，多达似于 BPS11.38/12.49/13.76 元股。飞鹰多达似于 PB 作价 0.40/0.37/0.33 倍。维持目标价 7.31元/股，多达似于 22 年 PB 0.64x，飞鹰多达似于 22 年 PB 0.40x，飞鹰室内空间 60%。

风险提醒： 宏观经济飞行中，不当大幅提高爆发

上市公司之银河数据中心根据多达三年发布的研报数据算出，华泰上市公司沈娟科学研究员团队对该股科学研究较为有系统，多达三年分析准确度以外值高达97.59%，其分析2021年度原属财年为盈利552.26亿，根据飞鹰换算的分析PE为4.04。

最新盈利分析明细如下：

该股最多达90日内计有4家机构注意到打分，购入打分3家，增持打分1家；过去90日内机构目标以外价为5.87。上市公司之银河作价分析工具显示，国美（601998）好母公司打分为3银河，好价格打分为4.5银河，作价综合打分为3.5银河。(打分范围：1 ~ 5银河，最高5银河)

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